前三季度營收和利潤同比增加。公司前三季度營業(yè)收入63.92 億，同比提升(調(diào)整后)10.63%，歸母凈利潤13.18 億，同比提升(調(diào)整后)5.66%。

收入和利潤增加的原因是天二電站、魯布革電站等西部調(diào)峰水電廠來水情況較好，售電量同比增加42.37%，且梅州(五華)抽水蓄能電站(一期項(xiàng)目)、陽江抽水蓄能電站于2022 年6 月投產(chǎn)。

資產(chǎn)重組落地，主業(yè)清晰。公司成為南方電網(wǎng)集團(tuán)的儲(chǔ)能運(yùn)營平臺(tái)，旗下業(yè)務(wù)包括抽水蓄能電站運(yùn)營、調(diào)峰水電運(yùn)營和獨(dú)立儲(chǔ)能電站運(yùn)營。截至2022 年三季度，公司抽水蓄能在運(yùn)裝機(jī)規(guī)模1028 萬千瓦，調(diào)峰水電在運(yùn)規(guī)模203 萬千瓦，電化學(xué)儲(chǔ)能電站規(guī)模30MW/62MWh。

儲(chǔ)備資源多、業(yè)務(wù)規(guī)劃明確，儲(chǔ)能項(xiàng)目規(guī)模將持續(xù)擴(kuò)大。抽蓄方面，在建及籌備項(xiàng)目規(guī)模為1860 萬千瓦，公司“十四五”規(guī)劃新增600 萬千瓦抽蓄，2030 年末裝機(jī)容量達(dá)到2900 萬千瓦，2035 年末達(dá)到4400 萬千瓦。獨(dú)立儲(chǔ)能方面，3 個(gè)電網(wǎng)側(cè)百兆瓦時(shí)級(jí)獨(dú)立儲(chǔ)能站進(jìn)入前期工作階段，總裝機(jī)規(guī)模470MW/940MWh，根據(jù)系統(tǒng)調(diào)節(jié)需要與2022 和2023 年陸續(xù)建成投產(chǎn)。“十四五”新增投產(chǎn)200 萬千瓦，“十五五”再新增投產(chǎn)300 萬千瓦，“十六五”新增投產(chǎn)500 萬千瓦，2035 年總規(guī)模達(dá)到1000萬千瓦。

兩部制電價(jià)機(jī)制于2023 年起正式執(zhí)行，部分抽蓄電站由單一容量電價(jià)轉(zhuǎn)變?yōu)閮刹恐坪螅�有望打開電量收益天花板。容量電價(jià)將根據(jù)633 號(hào)文的要求，重新進(jìn)行核定，隨省級(jí)電網(wǎng)輸配電價(jià)核價(jià)周期動(dòng)態(tài)調(diào)整并需抵減上一監(jiān)管周期部分電量電費(fèi)收益。公司廣蓄電站二期、惠蓄電站將由單一容量電價(jià)模式變更為兩部制電價(jià)模式，將新增電量電價(jià)部分收入。

風(fēng)險(xiǎn)提示：裝機(jī)規(guī)模增長不及預(yù)期;兩部制電價(jià)下的容量電價(jià)收入大幅下降。

投資建議：維持“買入”評(píng)級(jí)。資產(chǎn)重組落地后，我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司營業(yè)收入分別為64.3、82.9、89.1 億元，凈利潤分別為16.8、19.4、21.9 億元。我們測算，抽水蓄能業(yè)務(wù)2022-2024 年歸母凈利潤分別為9.0、15.6、17.0 億元，給予26-28 倍PE，2023 年權(quán)益市值為406-437億元，調(diào)峰水電業(yè)務(wù)2022-2024 年歸母凈利潤分別為7.2、8.3、8.3 億，給予10-11 倍PE，對(duì)應(yīng)2023 年權(quán)益市值為83-91 億元，總體權(quán)益市值為489-528 億元，對(duì)應(yīng)合理股價(jià)為19.06-20.58 元/股，較當(dāng)前股價(jià)有19%-29%的溢價(jià)空間，維持“買入”評(píng)級(jí)。